紫光集團(tuán)重組究竟門檻有多高?讓眾多知名投資人望而卻步、又因為非常高的門檻兒五家頂級財團(tuán)被擋在門外! 最新媒體消息是由阿里巴巴和智路建廣兩家進(jìn)入最后一輪競標(biāo)。

2021年10月18 日，紫光集團(tuán)公告在北京市一中院的主持下召開重整案召第一次債權(quán)人會議時共有七家投資人報名參與重組：廣東恒?。◤V東國資）、企北京電控（北京國資）、無錫產(chǎn)業(yè)發(fā)展集團(tuán)（無錫國資）、浙江省國資和阿里巴巴、北京智路建廣（智路資本和建廣資產(chǎn)聯(lián)合體）、中國電子（央企）、武岳峰與上海國盛（上海國資），都是國內(nèi)頂尖的產(chǎn)業(yè)投資機(jī)構(gòu)。

I．解析紫光集團(tuán)及重組的門檻

從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上上看，紫光集團(tuán)總資產(chǎn)近3000億，負(fù)債即達(dá)2000億元左右，且短期負(fù)債不少。2020年前三季度經(jīng)營性活動凈現(xiàn)金流25.38億元。以紫光集團(tuán)的負(fù)債規(guī)模，每年付息即可達(dá)百億左右，大面積出現(xiàn)債券違約、利息無法償付。

從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上看，紫光集團(tuán)通過高杠桿兒舉債發(fā)展芯片和云網(wǎng)業(yè)務(wù)、形成從芯到云的高科技產(chǎn)業(yè)生態(tài)鏈，通過超過60宗收購和投資，形成了從“芯”到“云”的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，但也正因為大和全，經(jīng)營能力不匹配，采用東墻補(bǔ)西墻、十鍋五蓋等資金騰挪方式以及以圈地貸款為主獲取發(fā)展資金的模式無法支撐龐大的運(yùn)營資金需求，失血嚴(yán)重、又沒有造血能力，處于生死邊緣。

上面的分析可以看出，紫光集團(tuán)重組的難點(diǎn)表面上看就是兩點(diǎn)，一是資金，二是半導(dǎo)體全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營能力，而這里的資金不只是降低杠桿的輸血的資金，更重要的是有效運(yùn)營帶來的持續(xù)經(jīng)營性現(xiàn)金流，所以紫光集團(tuán)重組的根本和關(guān)鍵就一點(diǎn)：半導(dǎo)體全產(chǎn)業(yè)鏈的持續(xù)經(jīng)營能力。

紫光集團(tuán)的核心資產(chǎn)就是長江存儲、紫光展銳、紫光國微和法國立聯(lián)信(Linxens)，是完整覆蓋半導(dǎo)體從設(shè)計、制造到應(yīng)用的全產(chǎn)業(yè)鏈，但由于大部分是通過收購而來、收購后根本就沒有進(jìn)行整合與協(xié)同，長江存儲是國家巨額投資、沒有市場化運(yùn)營，不但全產(chǎn)業(yè)鏈的協(xié)同效應(yīng)沒有發(fā)揮，而且每塊業(yè)務(wù)都成了燙手山芋、都失血嚴(yán)重，失血過多的紫光集團(tuán)，不僅僅需要輸血，更重要的是要有造血能力，否則暫時的重組之后就會變成紫光集團(tuán)2.0以及后續(xù)臨時續(xù)命演變成的3.0版本。

因為目前國內(nèi)投資半導(dǎo)體的熱度很高、資金充足，所以同一般的并購重組中結(jié)構(gòu)化杠桿資金是關(guān)鍵要素不同，紫光集團(tuán)的重組除了必要的輸血資金（一次性的并購重組資金）之外可能更需要的是能夠更好整合、運(yùn)營紫光集團(tuán)芯片產(chǎn)業(yè)的能力，這是紫光重組的難點(diǎn)和關(guān)鍵所在，也是第一批參與重組的七個候選投資機(jī)構(gòu)淘汰五家的主要原因。

北京半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會副秘書長朱晶分析總結(jié)過半導(dǎo)體行業(yè)產(chǎn)業(yè)資本的四個關(guān)鍵能力：首先，利用資本有效組織好國內(nèi)產(chǎn)業(yè)資源，在細(xì)分領(lǐng)域推動企業(yè)做強(qiáng)做優(yōu)做好；第二，引進(jìn)和吸收全球創(chuàng)新資源，并且?guī)椭@些資源和國內(nèi)市場有效融合；第三，培養(yǎng)一批懂產(chǎn)業(yè)，會賦能產(chǎn)業(yè)的投資人；最后，通過助力產(chǎn)業(yè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)發(fā)展為資本增值，即賺錢。

II．解析最后兩家候選投資人

阿里巴巴和智路建廣聯(lián)合體的硬核實(shí)力

做為中國“電商巨頭／資本大佬”的阿里巴巴集團(tuán)無疑在資金實(shí)力方面更加強(qiáng)大，尤其是有螞蟻金服融資平臺和海外融資能力，充足的并購資金應(yīng)該不成問題，但這些資金大都會追求短期財務(wù)回報。而紫光集團(tuán)的支柱產(chǎn)業(yè)類似長江存儲未來面臨的都是幾千億的后續(xù)投資，并且是持續(xù)經(jīng)營改善過程中的持續(xù)融資才能發(fā)展、需要至少5—10年才能有財務(wù)回報，紫光集團(tuán)中其他需要中長期經(jīng)營改善、產(chǎn)業(yè)發(fā)展的項目也不少。由于阿里巴巴的雄厚實(shí)力是無容質(zhì)疑的，相信阿里和浙江國資也能想到辦法解決海外資金的安全性和國內(nèi)短期資金錯配問題。

阿里巴巴在云生態(tài)獲得了巨大的成功，是國內(nèi)云生態(tài)最成功的應(yīng)用平臺，2008阿里飛天團(tuán)隊正式組建，阿里巴巴確定“云計算”和“大數(shù)據(jù)”戰(zhàn)略，決定自主研發(fā)大規(guī)模分布式計算操作系統(tǒng)“飛天”。2011阿里云官網(wǎng)上線，開始大規(guī)模對外提供云計算服務(wù)。2013阿里云合并萬網(wǎng)業(yè)務(wù)，阿里的余額寶全部核心系統(tǒng)遷移至阿里云，天弘基金成為中國最大規(guī)模貨幣基金。11月阿里云推出金融云服務(wù)，開啟互聯(lián)網(wǎng)金融快捷通道。12月阿里云計算獲得全球首張云安全國際認(rèn)證金牌（CSA-STAR）。2014年，阿里云發(fā)布大數(shù)據(jù)計算平臺MaxCompute，中小公司花幾百元即可開始分析海量數(shù)據(jù)。同年，阿里云香港區(qū)開服，成為中國第一家提供海外云計算服務(wù)的公司。2015年阿里巴巴集團(tuán)對阿里云戰(zhàn)略增資60億。阿里巴巴和螞蟻金服完成“登月計劃”，將所有數(shù)據(jù)存儲、計算任務(wù)全部遷移至飛天平臺。2016年阿里云阿里巴巴集團(tuán)和日本軟銀公司宣布合作，攜手拓展日本云計算市場。同年，歐洲、中東、日本和澳洲區(qū)相繼開服，實(shí)現(xiàn)全球互聯(lián)網(wǎng)市場覆蓋。2018年，阿里云宣布進(jìn)入IoT市場，成為阿里巴巴的新賽道。

阿里巴巴集團(tuán)在芯片領(lǐng)域投資的平頭哥目前處于起步階段，目前只涉及芯片設(shè)計領(lǐng)域。設(shè)計的芯片剛流片完成，平頭哥的芯片主要是購買起源于摩托羅拉的芯片IP、應(yīng)用于國內(nèi)的物聯(lián)網(wǎng)市場，物聯(lián)網(wǎng)市場對計算能力要求不高（對芯片的線程要求不高）、基本上是28nm工藝的芯片。已發(fā)布的芯片包括“玄鐵910”、“含光800”和ARM架構(gòu)的“倚天710”。阿里云智能總裁、達(dá)摩院院長張建鋒在2021年云棲大會上表示，芯片主要是阿里云自用。

半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈除了設(shè)計外，還有半導(dǎo)體的制造、封測、設(shè)備、材料等領(lǐng)域，這些部分阿里巴巴還未有涉及，所以今后半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上的協(xié)同效應(yīng)，阿里和紫光之間可能會稍弱一些。如：長江存儲如果參與國際競爭、替代進(jìn)口，需要在半導(dǎo)體技術(shù)、生產(chǎn)制造工藝、國際產(chǎn)業(yè)鏈管理等方面有豐富的經(jīng)驗和資源，這些方面阿里集團(tuán)暫時還沒有過往經(jīng)驗，更可能是在長江存儲先進(jìn)工藝突破之后，為阿里云找到一個低成本穩(wěn)定的存儲供應(yīng)商。

無論是通過收購紫光控制展銳來補(bǔ)充阿里的芯片版圖還是加固阿里之前在云計算的領(lǐng)先地位，還是從解救紫光集團(tuán)債權(quán)人和提升阿里集團(tuán)在芯片產(chǎn)業(yè)、云計算產(chǎn)業(yè)的國內(nèi)市場份額和利潤率角度，對于阿里，紫光是一個理想的投資方案。

所以說，對于紫光集團(tuán)如果主要是緩解資金緊張的問題，阿里巴巴財團(tuán)作為財務(wù)投資者暫時紓困應(yīng)該是一個非常好的選擇，同時，紫光集團(tuán)的收購，也會補(bǔ)足阿里集團(tuán)在芯片領(lǐng)域的短板，并且更多地豐富阿里的投資版圖和獲取芯片產(chǎn)業(yè)資源。

另外一個競標(biāo)方是被業(yè)內(nèi)視為“半導(dǎo)體大廠聯(lián)合收割機(jī)”的智路資本和建廣資產(chǎn)聯(lián)合體在過去五六年的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈投資運(yùn)營經(jīng)驗恰恰符合一個半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)資本的要求。根據(jù)相關(guān)交易方披露的資料或公開報道整理的如下信息，可以對智路建廣聯(lián)合體過去在芯云產(chǎn)業(yè)的部分布局一探究竟：2015年，建廣資產(chǎn)就從恩智浦剝離了功率半導(dǎo)體部門，與恩智浦合資成立了瑞能半導(dǎo)體，現(xiàn)在利潤營收比其成立合資公司時已經(jīng)大幅提升數(shù)倍。同年，建廣資產(chǎn)收購恩智浦射頻功放業(yè)務(wù)后與恩智浦合資成立安譜隆半導(dǎo)體，其在射頻功率半導(dǎo)體行業(yè)的市場占有率超過30%，全球排名第二。2017年，智路資本、建廣資產(chǎn)與美國高通、大唐電信成立合資公司——瓴盛科技(JLQ)。瓴盛科技主打移動通信芯片和物聯(lián)網(wǎng)芯片，已有多款芯片推出。同時，智路建廣聯(lián)合體還投資了最大的手機(jī)ODM廠商華勤和聞泰科技。2017年，建廣資產(chǎn)全資收購了從恩智浦剝離出來的安世半導(dǎo)體（Nexperia），這成為近幾年我國產(chǎn)業(yè)資本國際并購額最大（27.5億美金）的半導(dǎo)體案例。在拆分之前業(yè)務(wù)增長率僅為2-3%。建廣資產(chǎn)收購之后，年均年營收增長率超過30%。之后建廣資產(chǎn)將安世半導(dǎo)體出售給聞泰科技，聞泰科技從此轉(zhuǎn)型為中國最大的IDM（垂直整合器件）半導(dǎo)體公司，市值超過1000億。2019年智路資本全資收購全球第三大汽車電子封測企業(yè)UTAC，經(jīng)過兩年多的改造，UTAC在營收和凈利潤都提升了一倍以上，通過裝入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，對接國內(nèi)資源，將UTAC打造成為全球領(lǐng)軍的半導(dǎo)體封測企業(yè)。2019年，智路資本與AMS(艾邁斯半導(dǎo)體)合資在荷蘭設(shè)立睿感傳感器有限公司(ScioSense)，專注于MEMS傳感器產(chǎn)品獨(dú)立運(yùn)營，其中智路資本占股51%，AMS占股49%。2020年智路資本整體收購西門子旗下高端壓力傳感器企業(yè)HubaControl(瑞士富巴)。同時，建廣資產(chǎn)收購了一家ERP軟件領(lǐng)域的大型企業(yè)，并更名為建廣數(shù)科。擁有近2000人的開發(fā)隊伍和百余家大型企業(yè)客戶。2020年，建廣還收購了德國一家光模組設(shè)備生產(chǎn)企業(yè)斐控泰克。

近日，智路資本宣布收購全球排名前四的半導(dǎo)體載具供應(yīng)商ePAK，半導(dǎo)體載具材料具有極高的技術(shù)要求，國內(nèi)目前沒有成熟的半導(dǎo)體載具供應(yīng)商，而中國目前的產(chǎn)業(yè)配套能力較弱，ePAK產(chǎn)品與重組中的紫光集團(tuán)長江存儲、武漢新芯等制造工廠有很好的的協(xié)同效應(yīng)，加快產(chǎn)業(yè)鏈配套本土化。

以上只是部分有公開報道的智路和建廣聯(lián)合體通過收購和投資新設(shè)等方式并且?guī)椭@些資源和國內(nèi)市場有效融合，建立了從材料到芯片設(shè)計、制造和封裝測試、應(yīng)用的集成電路全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)的概述。其收購后已經(jīng)在環(huán)渤海、長三角、大灣區(qū)建立了多個產(chǎn)業(yè)基地，在全球多地設(shè)有研發(fā)中心和業(yè)務(wù)中心，體現(xiàn)出很強(qiáng)的全球資源配置能力和投后整合運(yùn)營效率。紫光集團(tuán)大部分資產(chǎn)也是收購而來，其陷入困境的重要原因是并購后整合和協(xié)同效應(yīng)未能顯現(xiàn)，而這正是智路建廣所擅長的。

但是，重組紫光集團(tuán)，對于一向穩(wěn)健發(fā)展著稱的智路資本和建廣資產(chǎn)，無疑也承擔(dān)了巨大的風(fēng)險。

綜上所述，阿里巴巴的優(yōu)勢是集團(tuán)資金充裕，可以很大程度的緩解紫光集團(tuán)目前資金緊張的問題，企業(yè)規(guī)模很大，在云應(yīng)用領(lǐng)域國內(nèi)領(lǐng)先。半導(dǎo)體全產(chǎn)業(yè)鏈的經(jīng)驗稍弱一些，但其在芯片領(lǐng)域的布局也強(qiáng)于大多數(shù)企業(yè)，主要集中在芯片設(shè)計領(lǐng)域。智路建廣聯(lián)合體，產(chǎn)業(yè)運(yùn)營能力強(qiáng)，過往經(jīng)驗覆蓋芯片從設(shè)計、制造、封裝、測試、設(shè)備、材料整個產(chǎn)業(yè)鏈。不過相對阿里而言，其資金充裕度略遜一籌，但根據(jù)過往投資項目的規(guī)模已超千億，在半導(dǎo)體領(lǐng)域的投資機(jī)構(gòu)里面也是龍頭地位，本次紫光收購案的500億資金應(yīng)該也沒有問題。

所以，對于紫光集團(tuán)的管理人和債權(quán)人來說，從中短期財務(wù)和疏解資金困難的角度，阿里聯(lián)合體更優(yōu)，而從中長期企業(yè)長期發(fā)展和半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)協(xié)同上來看，智路建廣聯(lián)合體更強(qiáng)。

當(dāng)然，目前面臨的困難還都是可以看得見的、可以計算的。希望無論紫光花落誰家？阿里巴巴還是智路建廣，都能夠取得重組的成功——為了中國的存儲及芯片產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和安全可控。（來源：科聞社）